An Asset Pricing Perspective on the Design of Cryptocurrencies

Hinsichtlich ihrer Ausgestaltung sind Kryptowährungen eine äußerst heterogene Assetklasse. Die vorliegende Dissertation analysiert Kryptowährungen aus der Perspektive des Asset Pricings unter expliziter Berücksichtigung dieser vielfältigen Designunterschiede. Dabei eröffnet sie einen eigenen, neuen Blick auf die Bewertung, die Preisvolatilitäten und die Risiko-Ertrags-Profile von Kryptowährungen.

In ihrem ersten Teil entwickelt die Arbeit eine neue Taxonomie. Diese ermöglicht, die Ausgestaltung verschiedener Kryptowährungen anhand von sechs übergeordneten Klassen zu kategorisieren. Auf Grundlage der Taxonomie und unter Verwendung händisch erfasster Daten von 79 Kryptowährungen unter-sucht Kapitel 2 bzw. Kapitel 3 die Auswirkungen der erfassten Designkomponenten auf die Marktkapitalisierung bzw. die Preisvolatilität der jeweiligen Kryptowährungen. Unter anderem wird dabei gezeigt, dass die Aussicht auf regulatorische Anerkennung die Marktkapitalisierung positiv beeinflusst, wohingegen ein geringer Innovationsgrad negative Auswirkungen hat. Die Ergebnisse der Analysen sind für Investoren, Regulierungsbehörden und Entwickler von entscheidender Bedeutung, da sie den Zusammenhang zwischen Designvariablen und Marktperformance aufzeigen und so zu einer fundierten Entscheidungsfindung und Politikformulierung beitragen.
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Ein essentieller Baustein von Kryptowährungen sind die sogenannten Konsensusprotokolle. Obwohl diverse Verfahren eine dezentrale Einigung über die Datenpunkte im zugrundeliegenden, verteilten System ermöglichen, dominieren die beiden Verfahren Proof-of-Work (PoW) und Proof-of-Stake (PoS) das Kryptowährungsuniversum. Während PoW, das unter anderem im Bitcoin-Kosmos verwendet wird, mit einem exzessiven Ressourcenverbrauch assoziiert wird, gewährleistet PoS die Integrität des zugrundeliegenden Netzwerks bei weitaus geringerem Energieverbrauch. Der PoS-Mechanismus beruht auf Agenten, welche ihre Coins über spezielle Transaktionen einfrieren (Staking) und dadurch anteilig autorisiert werden, Transaktionen zu validieren. Dies ist einhergehend mit einer Entlohnung in Form neu geschaffener Coins. Da die eingefrorenen Coins ihre Transaktionsfähigkeit verlieren, ist Staking mit Opportunitätskosten verbunden. Der zweite Teil der Dissertation (Kapitel 4) entwickelt ein ökonomisches Modell, welches dieses Opportunitätskostenproblem in den Mittelpunkt rückt und zeigt, dass diese Struktur eine erhöhte Fragilität, d.h. ein erhöhtes Risiko für Zusammenbrüche des Netzwerks, hervorrufen kann. Dabei bestimmen einige Designkomponenten entscheidend über das Ausmaß der Fragilität.

Basierend auf einem Tagsystem, welches von coinmarketcap.com unterhalten wird und auf deren Website verfügbar ist, wird im dritten Teil der Arbeit (Kapitel 5) der gesamte Querschnitt des Kryptowährungsmarkts anhand selektierter Designkomponenten klassifiziert. Mithilfe einer IPCA nach Kelly u.a. (2019) und der methodischen Idee von Müller u. a. (2020) können die Risikoprämien dieser Designkomponenten identifiziert und analysiert werden. Die Arbeit zeigt, dass das im zweiten Teil herausgearbeitete Opportunitätskostenproblem und die damit einhergehende gestiegene Fragilität durch eine Prämie von PoS gegenüber PoW während der Jahre 2019 und 2020 kompensiert wird. Seit Dezember 2021 übersteigt der erwartete Ertrag von PoW-basierten Kryptowährungen den von PoS-basierten Kryptowährungen. Es wird gezeigt, dass diese Beobachtung mit Bedenken in Bezug auf den Klimawandel und mit Energiepreisen korreliert. Die ergänzende Analyse der Risikoprämien von Coins vs. Tokens, Privacy vs. Non-Privacy und Smart Contract vs. Non-Smart Contract runden diese Dissertation ab, die einen Blickwinkel aus der Asset Pricing Perspektive auf Kryptowährungen und deren Design eröffnet.